Ackman en Buffett waarschuwen voor de gokcultuur op de beurs

Geert Schaaij deelt hun zorgen over snelle handel en zware hefbomen. Tegelijkertijd nuanceert hij dat niet alles over een kam geschoren mag worden omdat bijvoorbeeld opties juist waarde kunnen toevoegen aan een doordachte aandelenportefeuille. Het verschil zit in het doel, de constructie en het begrip van de risico’s.

Bill Ackman vindt dat delen van de aandelenmarkt steeds meer op een casino lijken. De oprichter van Pershing Square waarschuwde op 3 november bij CNBC voor buitensporige koersbewegingen door speculatie en hoge hefbomen. Producten waarmee beleggers voortdurend op korte koersbewegingen kunnen inzetten, baren hem zorgen. Geert Schaaij van Beursgenoten herkent dat beeld.

“Het begint ermee dat beleggers de relatie met de onderliggende onderneming verliezen. Ze kijken naar wat een product vandaag kan opleveren, terwijl de vraag zou moeten zijn wat ze eigenlijk kopen en welke risico’s daarbij horen. Die boodschap draag ik al jaren uit.”

Waar aandelen voor bedoeld zijn

Aandelen maken het mogelijk dat ondernemingen risicodragend kapitaal aantrekken. Daarmee kunnen zij investeren en groeien. De aandeelhouder wordt mede-eigenaar en deelt in het economische resultaat, via mogelijke dividenden en waardegroei, maar draagt ook het risico van tegenvallers.

Op de beurs wisselen bestaande aandelen vervolgens tussen beleggers van eigenaar. Dat geld gaat doorgaans naar de verkoper, niet rechtstreeks naar het bedrijf. Die verhandelbaarheid heeft wel een functie: zij maakt het aantrekkelijker om kapitaal beschikbaar te stellen en helpt bij de prijsvorming.

Voor Schaaij hoort dat besef centraal te staan. “Een snelle koerswinst is natuurlijk leuk. Maar ik wil weten hoe een bedrijf zijn geld verdient, wat het waard is en of de balans gezond is. Ook een kleine belegger kan zo denken. Combineer dat met een gezonde spreiding. Daarmee voorkom je niet ieder verlies, maar je weet tenminste waarvoor je risico neemt.”

De valkuil van een dagelijkse hefboom

Ackmans kritiek richt zich onder meer op hefboomproducten met een dagelijkse rendementsdoelstelling. Een ETF met een drievoudige dagelijkse hefboom streeft bijvoorbeeld naar driemaal de procentuele dagbeweging van een index. Bij 1% koerswinst mikt het fonds op 3%; bij 1% verlies werkt de hefboom de andere kant op.

De dagelijkse herweging maakt het verraderlijk. Stel dat een index van 100 naar 110 stijgt en daarna terugvalt naar 100. De index staat weer op het beginpunt. Een product dat beide dagbewegingen exact verdrievoudigt, gaat van 100 naar 130 en vervolgens naar circa 94,55. Dat is ruim 5% verlies, nog vóór kosten. Het koerspad telt dus mee.

“Wie denkt daarmee simpelweg drie keer het langetermijnrendement te kopen, begrijpt het product verkeerd”, zegt Schaaij. “Mijn bezwaar zit bij de verleiding van snel geld verdienen.”

Dat onderscheid is wezenlijk. Een gewone, breed gespreide ETF zonder hefboom kan juist passen bij beleggen voor de lange termijn. Het woord ETF zegt op zichzelf onvoldoende over het risico.

Wanneer beleggen op wedden gaat lijken

Ook perpetual futures trekken Ackmans aandacht. Deze derivaten hebben doorgaans geen vaste einddatum. Ze kunnen met hoge hefbomen worden verhandeld en kennen periodieke financieringsbetalingen tussen marktpartijen. Een kleine ongunstige koersbeweging kan al tot gedwongen sluiting leiden wanneer het onderpand tekortschiet. Dat een contract kan doorlopen, betekent dus niet dat de belegger rustig op herstel kan wachten. Voorspellingsmarkten en de presentatie van handel als amusement versterken volgens Schaaij de verwarring tussen beleggen en wedden.

“Wie voortdurend wordt verleid met snelle winst en steeds een nieuwe inzet, raakt gemakkelijk het zicht op vermogensopbouw kwijt. Voor reclame voor zulke speculatieve producten moeten we dezelfde discussie durven voeren als bij online gokken. Wat mij betreft komt daarbij ook een reclameverbod op tafel.” Zijn pleidooi richt zich op de aanprijzing van snelle winsten met zware hefbomen. Het is geen afwijzing van iedere ETF of ieder derivaat.

Wat bezit de belegger bij een ETF

De CEO van Beursgenoten Schaaij stelt daarnaast een vraag die gemakkelijk wordt overgeslagen: “Wat bezit ik juridisch en wat gebeurt er als een betrokken partij omvalt?” Bij een ETF koopt de belegger aandelen of participaties in een fonds. Hij bezit niet rechtstreeks ieder onderliggend aandeel. Bij Europese UCITS-ETF’s behoren de beleggingen tot afgescheiden fondsvermogen, met een afzonderlijke bewaarder. Ze zijn dus niet zomaar het eigen bezit van de vermogensbeheerder. Een faillissement van de beheerder betekent daarom niet automatisch dat de belegger zijn belegging verliest. Ook tegenover schuldeisers van de bewaarder geldt bescherming.

Wordt het fonds geliquideerd, dan heeft de belegger in beginsel recht op zijn aandeel in de resterende netto-opbrengst. Terugbetaling van de oorspronkelijke inleg is niet gegarandeerd; afwikkeling kan tijd en geld kosten. Een synthetische ETF gebruikt derivaten om het gewenste rendement te volgen en kent tegenpartijrisico. Ook effectenlening bij fysieke ETF’s brengt tegenpartijrisico mee. Zekerheden kunnen dat risico beperken. Een ETN is weer iets anders: schuldpapier waarbij de kredietwaardigheid van de uitgever rechtstreeks telt.

“Juist daarom moet je verder kijken dan het rendement op het scherm”, vindt Schaaij. “Hoe zit het product in elkaar en op wie heb je verhaal?”

Langlopende opties kunnen juist helpen

Schaaij wil derivaten, waarin hij zich tijdens zijn studie specialiseerde, nadrukkelijk op hun toepassing beoordelen. “Dag- en weekopties voegen voor mijn manier van beleggen weinig toe. Opties met looptijden van negen maanden tot enkele jaren, waar beschikbaar zelfs vijf jaar, kunnen juist een waardevolle aanvulling zijn. Ook voor iemand die aandelen langdurig wil vasthouden.”

Een gekochte put kan een aandelenpositie gedurende de looptijd beschermen. Een geschreven call op aandelen die de belegger bezit, levert premie op, maar begrenst de koerswinst. En wie een aandeel tegen een afgesproken prijs wil kopen, kan een put schrijven en het benodigde aankoopbedrag reserveren. De premie is dan een vergoeding voor de aankoopverplichting. Daalt het aandeel ver onder die prijs, dan kan het verlies aanzienlijk zijn.

“Je moet bereid én in staat zijn om die aandelen af te nemen”, benadrukt Schaaij. Een langere looptijd maakt een optie bovendien niet vanzelf veilig. De combinatie van positie, verplichtingen en beschikbare middelen bepaalt het risico.

De les van een Philipsconstructie

Hoe belangrijk het is om de onderdelen van een optieconstructie in samenhang te beoordelen, illustreert Schaaij met een ervaring tijdens een lezing op verzoek van een grote bank.

“Ik besprak een constructie met Philips op €10. Je kocht de aandelen, kocht een put met uitoefenprijs €10 als bescherming en schreef een call met uitoefenprijs €20. Daarmee legde je een bodem onder de aandelenpositie en gaf je de koerswinst boven €20 op. Toen beleggers de bankier naar zijn oordeel vroegen, zei hij te twijfelen aan de gekochte put. Terwijl juist die put de verzekering vormde.”

Zo’n combinatie heet een collar. Bij passende aantallen en dezelfde einddatum begrenst de put het neerwaartse koersrisico en de call het opwaartse potentieel. Of de belegger onderaan de streep zonder verlies uitkomt, hangt ook af van de betaalde en ontvangen premies en de kosten. “De les is dat je de hele constructie moet begrijpen. Als degene die het product uitlegt de werking al niet overziet, hoe moet de klant dat dan doen?” Maar deze manier van beleggen, zie je weinig in Nederland en  heeft Beursgenoten groot gemaakt

Bij ingewikkelder producten wordt die vraag alleen maar dringender. Schaaij vindt dat ondoorzichtigheid extra argwaan verdient: verborgen risico’s of misleiding worden moeilijker te herkennen wanneer niemand helder kan uitleggen waar het rendement vandaan komt.

Buffett blijft bij geduld en bedrijfswaarde

Ackmans waarschuwing sluit aan bij die van Warren Buffett. De voorzitter van Berkshire Hathaway vergeleek de markt op 2 mei bij CNBC met een kerk waaraan een casino is vastgebouwd. Vooral de belangstelling voor eendaagse opties stoort hem. Tegelijkertijd benadrukte Buffett dat de goklust van anderen niet betekent dat beleggen onaantrekkelijk is.

Schaaij herkent daarin zijn eigen uitgangspunt. “Blijf iedere belegging relateren aan de onderliggende waarde en zorg voor spreiding. Gebruik opties wanneer ze een duidelijke functie hebben in je portefeuille en je de gevolgen kunt overzien. Wie vermogen wil opbouwen, moet vooral begrijpen wat hij bezit en geduld kunnen opbrengen.”